第4节：算法稳定币与UST崩盘

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算法稳定币不靠法币或加密资产抵押，而是依赖代币间的套利机制维持锚定。代表案例是 Terra 生态的 UST，也是稳定币史上最大崩盘事件的主角。

锚定机制

UST 与 Terra 原生代币 LUNA 通过一个双向套利通道互换：

1. 铸 1 UST：销毁 1 美元价值的 LUNA，发行 1 UST。
2. 赎回 1 UST：销毁 1 UST，增发 1 美元价值的 LUNA。

只要 UST 偏离 1 美元，套利者会通过上述机制拉回锚定：

• UST > 1 美元 → 用 LUNA 铸 UST 卖出套利，LUNA 减少，UST 增加。
• UST < 1 美元 → 买入 UST 赎回 LUNA 卖出套利，UST 减少，LUNA 增加。

不存在真实储备金，稳定性完全依赖 LUNA 的市值与流动性。

死亡螺旋

2022 年 5 月 UST 崩盘复盘：

1. Anchor Protocol 提供 UST 存款 20% APY，吸引约 $18B 流入，UST 市值一度超 $18B。
2. 5 月 7 日，大额 UST 被抛售（Curve 池失衡），UST 开始脱锚至 0.98。
3. 恐慌赎回启动 → 大量 UST 销毁 → 大量 LUNA 增发 → LUNA 价格暴跌。
4. LUNA 价格越低，赎回等量 UST 需要增发的 LUNA 越多，形成正反馈。
5. 3 天内 LUNA 从 $80 跌至 $0.0001，UST 稳定在 $0.02 附近。
6. 累计蒸发市值超 $400 亿美元，波及 3AC、Celsius 等多家机构，触发整轮加密熊市。

教训

1. 纯算法稳定币没有外部价值锚定，稳定性依赖市场信心而非资产。
2. 高 APY（Anchor 的 20%）本质是补贴拉 TVL，不可持续。
3. 赎回机制在挤兑情景下会放大冲击而非缓冲。
4. UST 崩盘后，FRAX 等混合型也逐步加强法币 / RWA 储备，纯算法路线基本退出主流。

小结

UST 证明了没有外部资产支撑的稳定币在挤兑下必然失败。下一节看另一种不依赖超额抵押的方案——通过对冲产生收益的 Ethena USDe。